Česká ekonomika sice roste relativně vysokým tempem, přesto je stále za svými možnostmi. Intervence ČNB byly správné, mohly přijít i dřív, ekonomice by pomohly více, říká guvernér ČNB Miroslav Singer.

• Co podle vás přinesly intervence české ekonomice v posledních dvou letech?

Přinesly více pozitivního, než jsme se domnívali v době, kdy jsme o nich rozhodovali. Ekonomika roste rychleji, než jsme očekávali, a ceny rostou méně, než jsme očekávali. Jinými slovy realita se odlišuje od očekávání našich tehdejších kritiků pozitivním směrem, který nám dává za pravdu.

• Mluvíte sice o impulsech pro ekonomiku, ale hospodářská politika přeci centrální banku z principu nezajímá, vás zajímá měnová politika… Nebo to nejde oddělit?

Nejde to oddělit. Centrální banka působí proti cyklickému vývoji daného poptávkou v dané ekonomice. My ale žijeme v období možná končící, ale stále ještě probíhající velké recese, tak to přináší prorůstové impulsy. Jiná věc je, že kdyby se česká ekonomika přehřívala, což je jev, který jsme už hodně dlouho nezaznamenali, tak centrální banka stabilizací inflace působí proti růstu. Jsme ale na spodku ekonomického cyklu a proto měnová politika působí i prorůstově.

• Je právě inflace a její výše tím hlavním a rozhodujícím faktorem pro ukončení intervencí?

Úplně přesně řečeno to bude ta poptávková inflace. Centrální banky mohou výjimkovat a i my jsme v našem měnovém rozhodování zvláště v tomto roce zohledňovali, že některé protiinflační faktory nejsou dány ani naší, ani globální poptávkou. Je to naopak pro většinu ekonomik užitečný nabídkový šok v podobě rozpadu kartelů výrobců ropy a obecně i výrobců energií. To je věc, kterou nemusíme v rozhodování o měnové politice zohledňovat. Stejně tak většina centrálních bank ignoruje výkyvy cen potravin.

• ČNB dlouhodobě cíluje na dvouprocentní inflaci, což je cíl dlouho nedosažený. Inflace je nyní 0,2 %. Není čas inflační cíl opustit, snížit ho?

Teoretická debata se vede spíše opačným směrem. Zda v době velké recese, velkého ochlazení všech významných ekonomik není na čase naopak cíl zvednout, aby v příští podobné situaci centrální banky nevyčerpaly své klasické nástroje tak rychle a byly schopné pracovat s úrokovými sazbami. Existuje jediná banka, která má cíl pod dvěma procenty a to jsou Švýcaři. Ti intervenují asi nejdéle a to se nezdá, že by byla cesta. Druhá centrální banka, která měla cíl dokonce na jednom procentu, byla japonská. Japonsko se ale dostalo do dvacetiletého období deflace, které rozhodně nelze považovat za ukázku toho, že cíl má cenu snižovat, když se ho nedaří plnit.

• Ani zvyšování tedy nepřipadá v úvahu?
  

Myslím, že ne. Ukazuje se, že centrální banky, které použily méně standardní nástroje energičtěji a rychleji, vycházejí z recese rychleji a začínají se vracet k normální měnové politice. Americký FED použil kvantitativní uvolňování, jehož se mnozí děsili, ale americká ekonomika z recese vychází a začínáme se bavit o tom ne jestli, ale kdy FED zvýší úrokové sazby. V tom smyslu se nezdá, že by bylo nutné s cíli něco dělat.

• Víc než FED vás ale asi bude zajímat prosincové rozhodování Evropské centrální banky (ECB) o větším uvolnění měnové politiky. Dá se očekávat, že to povede k vnějším tlakům na posílení koruny, kterým budete muset, či budete chtít, bránit?

Může to zvednout diferenciál mezi negativními sazbami v eurozóně a u nás. Druhá věc je, že se ukazuje, že horké peníze v české ekonomice do značné míry stejně inkasují negativní sazby, protože se potřebují dostat do vládních dluhopisů. Trh tedy na ty tlaky odpovídá zatím sám, těžko spekulovat o dalším vývoji. Nevíme, co udělá ECB. Až to vědět budeme, uvidíme, jak zareaguje trh budeme moudřejší.

Ekonomika pod svými možnostmi

• Kurz koruny k euru držíte jak známo uměle nad hranicí 27 korun za euro. Není to svého druhu pro českou ekonomiku, spolu s překotným dočerpáváním peněz z evropských fondů, nedovolený doping, který zkresluje ten současný vysoký ekonomický růst?

Teď máme tři čtvrtě roku vysoké růstu, který ale není historicky zas tak vysoký. Jen jsme v recesi, v posledních pěti letech, zapomněli, že ekonomiky můžou růst, že můžou růst i mzdy a že svět nemusí vždy vypadat, že se z ekonomického hlediska hroutí. Nezapomeňme, že jsme po velké recesi, jsme stále v nejlepším případě poblíž potenciálu ekonomiky. Kdyby ten takzvaný doping byl pro ekonomiku zbytečný, to bychom viděli na tom, že by právě ceny začaly růst. My děláme normální měnovou politiku a vyrovnáváme ekonomický výkyv. Obecně mi připadá, že řada diskutérů si plete změnu stavu se stavem.

• Tím myslíte co?

To, že ekonomika změnila svůj stav přírůstkem o čtyři procenta, neznamená, že je na v nějaké dramaticky lepší situaci. Je na tom jenom lépe, než na tom byla v roce 2013. To je bezvadné, protože v roce 2013 na tom byla mizerně, ale neznamená to, že na tom nemůže být výrazně lépe.

• To zníte jako velký skeptik, protože co by za současný český růst daly leckteré evropské ekonomiky…

Ale ne poté, co zažije nejdelší recesi a vzdálí se směrem dolů i všem svým posttransformačním sousedům. To je stejné, jako by se radovaly někdy před dvěma lety baltské ekonomiky, že rostou o pět sedm procent, když tam, předtím byly propady o sedm osm… My jsme ve stejné situaci. Stále jsme pod potenciálem. Projevuje se to na celkovém stavu HDP, který je zcela evidentně hluboko pod trendem a kumulovaně od počátku krize i pod našimi sousedy.

U exitu zcela jistě nebudu

• Po posledním jednání bankovní rady panovala poněkud nejasnost v tom, do kdy že to kurzový závazek ČNB trvá. Aby tedy bylo jasno – je to polovina nebo konec příštího roku?

Platí závazek neopustit kurzový závazek do poloviny příštího roku. A nad to lze říct, že v tuto chvíli to vypadá na konec příštího roku. To už ale bylo v tom našem výroku…

• Dobře, ale vylučuje to možnost, že by exit přišel třeba v listopadu 2016?

Zdravý rozum říká, že kolem konce příštího roku jsou maximálně dvě zasedání bankovní rady… A moc se mi nezdá, že by začátek listopadu bylo možné označit už za období kolem konce roku. To už je ale ta míra nejistoty, která je pro to opouštění zdravější. Mezi tím bude několik dalších měnových zasedání, která myslím budou jasněji říkat, zda se ještě ten termín posouvá víc směrem k roku 2017. Není možné si představit nějaké přehřívání a dramatický nárůst cen, který by vedl k jakémukoli jinému pohybu. Lze si naopak představit, že přijdou nějaká protiinflační rizika, která exit ještě posunou.

• Za jakých okolností by režim intervencí mohl trvat i v roce 2017?

Muselo by se něco dramaticky negativního dít v ekonomice eurozóny… Což by třeba vedlo k tomu, že by měnová politika ECB byla ještě uvolněnější. Ale myslím, že vývoj zatím zhruba odpovídá našim očekáváním.

• Vy tedy u exitu z intervencí jako guvernér s nejvyšší pravděpodobností nebudete…

Ne, s jistotou u něj nebudu.

• … s jistotu u něj nebudete. Budou další kroky ČNB ve vztahu k intervencím záviset na novém složení bankovní rady, nebo měnové rozhodování natolik stojí na makroekonomických ukazatelích, že je v určitém smyslu vlastně jedno, kdo v bankovní radě bude?

Nikdy není jedno, kdo v bankovní radě je. Ale na druhé straně ten konsensus – v tuto chvíli – ohledně toho kdy a jak má ta měnová politika skončit, je dostatečně silný. A v době, kdy dojde k další obměně, v roce 2017, se už bavíme o období, kdy se mi zdá, že je nepravděpodobné, že by bylo nutné kurzový závazek udržovat.

Kdy intervenujeme? Nevím

• Byla by koruna dnes silnější, pokud by nebylo intervence?

To je velká otázka, protože pokud by nebylo intervence, tak by bylo docela dobře možné, že by se ekonomika řítila tím relativně volným pádem dolů ještě rok dva. Rozhodně v tom minulém roce, kdy by nedostala výraznější poptávkové impulsy z eurozóny. A pak je otázka, jak by asi reagoval trh na kurz měny země, která neroste a ve které dochází v hluboké a silné deflaci spojené s poklesem investic a hospodářského výstupu. To není stav, kdy by měla měna posilovat.

• Jinými slovy odhady, že by teď kurz mohl být mezi 25 – 26 korunami, jak je někdy slyšet, vycházejí ze současné reality, ne z toho, v jakém stavu by ekonomika byla nebýt intervencí?

Přesně tak. Kdyby pokračoval ten volný pád investic a volný pád spotřeby, tak měna by dnes byla zřejmě někde jinde, protože investoři by si řekli, že tohle je ekonomika, která má skutečný problém. Jediné skutečně propracované odhady kurzu má Mezinárodní měnový fond a ten nás nezařazuje mezi podhodnocené měny.

• Mimochodem při jakém kurzu jsou obchodníci ČNB připraveni zahájit bezprostřední intervence?

Nevím. Mají od nás mandát, aby to činili poblíž 27 korun…

• Slyšel jsem, že je to 27,0 korun za euro.

… a my jim úmyslně neříkáme, co to přesně má znamenat. Protože je to informace, kterou je svým způsobem lepší nemít, aby člověku nemohla uniknout třeba v rozhovoru s novinářem.

Koruna může i oslabit

• Logicky lze očekávat, že po skončení intervencí se kurz koruny pohne. Všeobecně se má za to, že koruna posílí, možná i prudce. Ale může se stát, že naopak oslabí?

Pokud všichni uvěří, že koruna posílí a začnou nakupovat koruny ve velkém, po exitu, budou chtít realizovat zisk, ale na trhu proti tomu nebudou eura. Takže paradoxně čím víc lidí uvěří, že koruna po exitu musí posílit, tím pravděpodobnější je, že po exitu může oslabit. A naopak. Čím méně lidí tomu uvěří, tím logičtější je, že pak dojde k nějakému pomalému posilování. Na trhu zkrátka v tom okamžitém vyjádření rozhoduje nabídka a poptávka. Tato ekonomika produkuje řádově půl miliardy eur za měsíc. A na trhu jich víc nebude. Zbylá eura bude mít centrální banka a je poměrně nepravděpodobné, že by chtěl někomu pomáhat a přihrávat mu zisky.

• Kde je podle vás udržitelná hranice devizových rezerv ČNB v poměru k HDP? Švýcarsko opouštělo kurzový závazek při 86 %…

My švýcarský problém nemáme. U nás to nevytváří žádný problém, žádný tlak na rozpočty, strop neexistuje. My ty peníze neutrácíme, získáváme za ně devizové rezervy a můžeme je držet, jak dlouho chceme. ČNB je má nainvestované do kvalitních dluhopisů a deset procent do akcií.

• ČNB je sice rozpočtově nezávislá, ale může z toho mít něco i státní rozpočet?

V tuto chvíli určitě nemůže, protože má kapitál někde na nule, nebo negativní. Což je situace, kdy centrální banka nemůže nic odvádět. A v takové situaci jsme určitě zhruba 15 let. To, že je kapitál záporný nás zároveň nijak nepodvazuje.

Máte spočítáno, kolik jste v souvislosti s intervencemi vytiskli, či vygenerovali korun?

Máme, ale je to zavádějící. Protože na začátku intervencí jsme kupovali především od českých subjektů a ty vlastně jen měnily jen peníze, které měli na eurových účtech, za korunové. Takže z těch celkových sedmi miliard z počátku intervence na podzim 2014, což je nějakých 300 miliard korun, bylo nových peněz pro českou ekonomiku jen zhruba 30 – 35 miliard korun. Zatím ale takto nemáme přesné údaje o tom, co jsme nakupovali v létě, co byly nové peníze pro českou ekonomiky a peníze českých subjektů, které se rozhodly své účty v eurech překlopit do českých korun.

Politika? Ani náhodou

• Intervence asi budou to hlavní, co bude spojováno s vaším působením v ČNB. Nepřijde vám to vlastně trochu líto, když jsou to jen dva roky z vaší desetileté kariéry centrálního bankéře?

Měnová politika je hlavní činnosti centrální banky a líto mi to rozhodně nepřijde. Bylo to správné rozhodnutí a jestli je mi něco líto, tak to, že jsme to neudělali trochu dříve. Protože ten rok 2013 byl pro českou ekonomiku hodně nepříznivý.

• Už víte, co budete dělat poté, co v čele ČNB skončíte?

Nevím. Pro mne je i předčasné o tom přemýšlet. Vím určitě jen to, že nebudu v boardu centrální banky, protože sloužím druhý mandát a ten je ze zákona poslední. Poté, co tu skončím mám, půl roku, kdy nesmím nastoupit do privátního sektoru. Takže budu mít půl roku dovolené, kdy si budu moct dovolit o tom poměrně intenzivně přemýšlet. Ani by mi nepřišlo vhodné to řešit dříve.

• V obecné rovině – byl byste ochotný přemýšlet i o působení v politice?

O politice tedy nepřemýšlím vůbec, to je jiný žánr…

• Jeden z vašich předchůdců tak učinil.

A taky si myslím, že tím Zdeněk Tůma překvapil sám sebe. Já o tom nepřemýšlím. Politiku ne, chtěl bych se vrátit do privátu. Každému, kdo mne osloví říkám, ať se ozve v létě. Což má tu výhodu, že ten, kdo si od toho oslovení slibuje nějakou mou větší vstřícnost, tak ten mi už v létě nezavolá.

• S centrálními bankami je spojena ale řada politických témat… Přijetí eura kupříkladu.

Všude kolem nás zuří bankovní daně a povinné účty a tak… A my tu pořád vidíme euro, o kterém se tu v reálu už ani nemluví. Eurozóna, aby mohla být pro nějakého politika vůbec téma, si musí napřed vyřešit své problémy, to je zcela evidentní. Zdá se mi, že je to už jasné úplně všem a nejen u nás; to ochladnutí je univerzální.
Follow @brestan